理财净值化下，金融机构可选择哪些替代的固收公募基金音频：00:00/03:02话题#资本市场播报33个

■固收公募基金承接理财净值化过程中的溢出资金。年末至年6月末，保本型产品压降规模大于非保本型理财产品新增规模，保本银行理财转型存在资金溢出，替代的产品类型以公募短债基金和固收+为主。目前公募产品的提供者除了基金公司，券商资管和银行理财也加入战局，短期内基金公司具有先发优势，承接理财溢出资金的产品也以基金公司的公募固收类为主，但从实际承接的程度看，也较为有限。资产投资结构方面，固收公募基金利率债配置比例上升，银行理财的非标资产比例下降，即便仍能投资非标，受限于计价法和非标供给紧缺，银行理财的压倒性优势不再。

■短债基金、指数债基和定开式债基以承接金融机构自营资金为主，固收+和FOF以承接个人投资资金为主。对于金融机构自营资金，短债基金可作为增强版货币基金，信用类指数债基/债券ETF可以通过跟踪指数增加透明度、分散化降低信用风险的方式获取超额收益,定开式债基的封闭期提供更高杠杆空间和更灵活的操作,净值曲线相对平滑。固收+和FOF基金则是个人投资者主要替代的产品类型。

■短期持有滚动型短债基金未来或更受青睐。根据产品设计和资产配置情况，短债基金细分为短期持有滚动型、利率债型、普通型。利率债型短债基金杠杆率较高、回撤大于其他两类产品，以骑乘策略等交易策略为主获得资本利得增厚收益。短期持有滚动型和普通型短债基金整体配置结构差别不大，差异主要是产品设计上，由于前者具有一定的封闭期，在组合杠杆使用和久期调整上更加灵活。

■信用债指数基金/债券ETF可以实现获取超额收益、分散投资、增加透明度或支持地方经济等多重资金需求。这类债基的市场规模较小，一种是基金公司为布局创新品种而开发，另一种是银基合作定制开发，以区域性债券指数基金为例，一方面能提供一定超额收益回报，另一方面，能够满足金融机构支持区域经济发展的需求。对于利率债基金收益未能覆盖负债成本、且内部已经建立起信用债投资管理机制的金融机构，信用债指数基金/债券ETF不乏是一种可投品种，其采用信用挖掘策略为主，通过复制指数的分散化投资方式尽可能的分散信用风险。

■定开式债基“以时间换空间”的产品设计思路适合负债端短期相对稳定的机构。锁定期1年以内的产品较开放式债基有一定收益优势，对负债端相对稳定的资金，短期如1-3个月定开式利率债型基金是较好的选择。对于个人投资者，中长期锁定期如3年以上的普通型定开式债基可作为有中长期限配置需求的替代品种。

正文

固收公募基金承接理财净值化过程中的溢出资金

年底是“资管新规”理财产品净值化转型过渡期的收官之年，老银行理财产品的加速退出产生了一定的资金溢出，近年固收公募基金的规模增加较快，市场不乏对瞄准银行理财收益区间和中低风险波动的产品进行布局以抢占市场份额，资管机构都在尝试为投资者提供稳健收益和波动有控制的产品或者场景解决方案。

（一）保本型银行理财转型形成资金溢出

根据银行业理财登记托管中心披露的数据，年-上半年银行理财存续资金规模可以发现：

年末至年6月末，保本型产品压降规模大于非保本型理财产品新增规模约50%。保本型理财存续规模减少7.22万亿，存续规模仅余万，加速退出，非保本型理财产品新增3.48万亿，产品转型过程中资金溢出3.74万亿，未能从保本型产品转入非保本型；截止三季度末，理财存续规模有所提升至27.95万亿，但仍有约1.6万亿元的资金溢出。也即是银行保本产品转型过程中没有转向非保本银行净值理财产品的那部分资金，在寻找其他种类的理财替代，公募基金着力以固收基金来抢占这部分市场。

而期间，监管机构为了平滑净值化转型对经济和市场的冲击，仍然留有一定的空间，也即是保留了定期开放式产品和现金管理类产品可以继续使用摊余成本法估值的规定，为转型提供时间窗口。但今年5月，监管重新规范现金管理类理财产品的估值方法，净值化转型继续深入，非保本型产品中的非净值型理财产品无疑加速退场，伪净值型产品持续出清，转型过程中溢出的资金量可能更大或者持续增加。

表1：银行理财产品存续规模情况

资料来源：银行业理财登记托管中心、招商银行研究院

注：-年对于非保本型理财产品和保本型理财产品的划分以产品说明书进行界定，实际情况存在错位，保本产品的规模额增速或远高于披露数据。

（二）固收公募基金承接作用有限

图1：年6月以后发行的固收类基金持有者结构

资料来源：Wind、招商银行研究院；数据日期截止.6.30。

资管新规公布后，从年6月-年以来新发的固收类基金持有人结构看，对个人投资者起到替代作用的主要是固收+产品（混合债基和偏债混合型基金）和FOF（提供场景解决方案的产品种类）；中长期纯债基金和被动指数型债基更受机构投资者青睐；短债基金作为“货币+”的产品定位，受到个人和机构投资者的欢迎。

图2：年6月以后发行的固收类基金机构投资者持有规模（匡算）

资料来源：Wind、招商银行研究院

图3：年6月以后发行的固收类基金个人投资者持有规模（匡算）

资料来源：Wind、招商银行研究院

我们试图以持有比例乘以期末基金合计规模，来大致匡算固收公募基金的替代程度。为了统计资管新规出台后，资金溢出后是否流向固收公募基金，我们区分了年6月以后发行的固收基金和不限制产品发行时间的全部固收基金，固收公募基金的替代程度主要

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