当前位置： 信息机 >> 信息机市场 >> 小鹏汽车研究报告道阻且长,行则将至
（报告出品方/作者：兴业证券，余小丽）
1、公司历史及股权结构1.1、公司发展历史
小鹏汽车成立于年，是中国领先的智能电动汽车公司。公司以“用科技为人类创造更便捷愉悦的出行生活”为使命，坚持饱和式研发投入，构建软件全栈自研的核心能力。年8月27日，小鹏汽车正式登陆纽交所。年7月7日，小鹏汽车正式于香港联合交易所主板挂牌交易。//年，公司分别实现纯电动车销量12,/27,/98,辆，年销量位居国内造车新势力榜首。
1.2、公司融资历史及股权结构
融资能力突出。公司上市前曾进行10轮融资募集资金，上市后引进战略投资等方式多次募集资金。小鹏汽车采用双重股权架构，截至年底，何小鹏持有3.49亿股B类普通股和64.6%的投票权，夏珩持有0.61亿股B类普通股、1.26万股A类普通股和11.3%的投票权，淘宝中国持有14.7%的A类普通股。
2、新能源车行业：低线城市接棒增长，15万以上市场仍广阔2.1、全国新能源车渗透率达到30%，低线城市接棒增长
全国新能源车渗透率已经接近30%，发达或南方省市新能源车渗透率更高。根据交强险数据，年9月全国新能源车渗透率已经达到29.8%，电动车渗透率达到22.5%。分省份来看，新能源车方面，上海市、海南省已经超过50%，广西、浙江、广东、重庆、北京、天津、河南、江苏等区域渗透率超过30%；电动车方面，海南省渗透率超过40%，上海、广西、浙江、北京等地渗透率超过30%。插混渗透率较高的省市包括上海达到17.7%，重庆、天津、广东、陕西等地区也超过10%。
部分省份新能源车渗透率和销量仍有较大提升空间。综合地理位置及汽车销量来看，我们认为山东、河北、安徽、湖南、湖北、四川、福建、陕西、云南、山西、江西等省份具备较大发展空间，若相关省份新能源车渗透率提升至全国平均水平，有望带来4个百分点渗透率的提升，以及新能源车销量约80万辆的提升。
一线城市渗透率达到较高位置，二三四线城市成为主要增量来来源。从城市角度来看，中国一线城市（北京、上海、广州、深圳）渗透率已经到达较高位置，二三四五线城市是未来主要增量来源。低线城市居民车位充足，安装充电设施方便，具备购买新能源车的条件，价格亲民的性价比车型明年有望持续热销。
2.2、中国15-20万纯电市场广阔，三十万以上市场仍是蓝海
15-20万纯电市场空间仍然广阔，三十万以上电动车市场仍然蓝海。根据年乘联会数据，分价格带来看，30-40万乘用车销量为万辆，同比增速10.8%，新能源车渗透率17%，若渗透率提升至40%，则有近30万增量，约亿人民币市场规模。其中电动车渗透率仅为9%，若渗透率提升至40%，则有近40万增量，约人民币亿人民币规模。15-20万市场销量为万辆，新能源车渗透率虽然达到29%,但是纯电渗透率仅为16%，仍有较大空间。相比之下，20-30万市场新能源车渗透率已经达到42%,且纯电渗透率33%，竞争非常激烈；10-15万价格带虽然有近万销量，但是新能源车渗透率已经达到30%，纯电渗透率22%，且由于单价较低，空间较小。
2.3、行业竞争加剧，集中度下降，产品力及覆盖广度构成核心竞争力
过去新势力整车厂通过大单品模式实现快速上量、降低成本，采用这一战略的理想汽车、特斯拉均取得了非常大的成功。但汽车消费者需求丰富，预算区间维度大，大单品模式能覆盖的消费群体数量有限。在产品上市2-3年以后，消费者对产品新鲜感降低，产品进入生命周期末期，如果没有产品升级迭代产品销量非常容易下滑。特斯拉Model3和ModelY在国内提车周期不断降低，就是大单品竞争力下滑的例子。同时理想汽车在One进入生命周期末期后也积极主动放弃大单品战略选择在细分市场中全面铺开各种大小、定位的车型。
整车产品力是爆款车销量保证。我们认为，电动车产品力的核心指标包括续航里程、空气动力学表现、能耗水平等。从续航里程来看，我们发现唐EV、汉EV、小鹏P7均有超越同期竞品的表现，近期上市的新车中，海豹、奔驰EQE、小鹏G9等具备较强续航能力。为了实现较高的续航里程，车企希望降低汽车在行驶过程中受到的空气阻力。在前向截面积固定的情况下，纯电动车型空气动力学表现普遍优于同级别的燃油车空气动力学。
汽车的整备质量和百公里能耗也存在对应关系，对于同等重量的车型来说，越低的百公里能耗代表车型拥有更优秀的能耗表现。同时中大型SUV和轿车及紧凑级SUV之间的界限也较为分明，我们观察到Model3和ModelY在此项指标中表现尤为优秀，同时比亚迪海豹、汉EV也取得了不错的成绩，在中大型车型中，奔驰EQE、EQS、小鹏G9、唐EV表现优秀。
渠道决定车企能够触达用户的广度，部分新能源车企覆盖度具备优势。更广泛的渠道覆盖意味着企业可以接触到更多用户群体。主流中高端品牌在中国大陆的门店数普遍在千家以上，包括比亚迪、大众、丰田、本田、吉利、长安、长城等，豪华品牌门店数普遍在家以内，包括BBA、沃尔沃、凯迪拉克、雷克萨斯的那个。新能源车企目前正在大力布局渠道，从当前渠道数量来看，零跑、小鹏、蔚来、哪吒等渠道数量均已超过家，覆盖度较高，具备一定的领先优势。
3、定位中高端智能纯电市场，产品/产能/渠道布局逐步完善3.1、瞄准15-40万广阔市场，销量逐年增长
定位中高端大众市场，核心销售车型价格在15-40万元区间。小鹏汽车量产车核心销售车型定价在15-40万元之间。年12月，小鹏首款量产车G3上市，该车型为中型5座SUV，价格在14.98-19.98万元之间，可搭载小鹏XPLIOT2.5智能辅助驾驶系统。年4月，小鹏推出首款中型纯电轿车P7，价格在21.99-40.99万元之间，可搭载小鹏XPLIOT3.0智能辅助驾驶系统。年9月，小鹏紧凑型纯电轿车P5上市，价格在15.79-22.39万元之间，可搭载小鹏XPLIOT3.5自动驾驶辅助系统。年9月，公司推出高端智能旗舰SUVG9，在V高压快充及XPILOT4.0技术支持下产品力大幅提升，全部车型定价均30万元以上。
面向大众市场，覆盖万量规模。P7售价24-35万元，覆盖万辆市场规模；P5售价15-25万元，覆盖万辆市场规模；G3售价15-20万元，覆盖万辆市场；G9售价30-40万元，覆盖万辆市场规模。全产品覆盖万辆大市场，市场容量仍在扩大，年同比增速10%+。分价格带来看，20-30万元市场年同比增速22.3%，30-40万元市场年同比增速10.8%，15-20万元市场年同比增速5.5%，40万元以上市场年同比增速3.6%。伴随车型不断丰富，小鹏汽车实现销量的快速增长。整体来看，小鹏每月交付量由年12月的一千辆左右快速攀升至年12月的10辆，实现了快速且较为稳健的增长。伴随小鹏汽车不断推出符合市场需求的新车型，产品在智能驾驶、车机系统、乘驾体验方面相比同价位同级别燃油车/新能源车均具有明显的优势，持续获得市场的认可、公司整体销量实现快速增长。
3.2、自有产能快速扩张，供应链多元化稳步推进
从代工转向自产，小鹏自有产能快速扩张。小鹏汽车在年与海马汽车签订协议，由海马工厂代工小鹏G3。年5月，小鹏汽车肇庆一期工厂投产，标准产能10万辆，二期产能也于年8月开始动工，计划年投产，投产后肇庆工厂合计标准产能将达到20万辆。拥有自建产能后，小鹏于年底结束了与海马的代工合作，实现全面自产，公司目前四款在售车型均在肇庆工厂生产。此外，小鹏汽车广州工厂于年9月开始动工，预计年底投产；武汉工厂于年8月开始动工，预计年投产。公司快速扩张自有产能，三大工厂总设计产能达到40万辆，通过双班生产可达年产60万辆。快速扩张的自有产能帮助公司实现交付快速提升，同时为未来增长提供有力支撑。
电池电机供应商多元化布局，电池包从全盘采购走向自主集成。电机方面，小鹏较早实现供应商多元化，主要合作方包括精进电机、方正电机、合普动力、上海电驱动，四家供应商参与了小鹏在售车型的持续供应。电池方面，小鹏早期车型主要以整包采购方式使用欣旺达和猛狮电池包，后来引进顶级供应商宁德时代并逐渐转向采购电芯进行电池包的自主集成。从最新的申报情况来看，小鹏为实现电池供应多元化布局，逐渐引入中创新航、亿纬锂能、蜂巢能源等，欣旺达和猛狮或逐渐退出小鹏供应链序列。多元化的供应商布局帮助公司分散过度依赖单一供应商、单一供应区域风险，更有助于公司实现更好的成本管控。
3.3、销售服务网络快速向中西部低线城市扩张，充电网络加速建设
小鹏汽车采用“自建自营+授权经营、2S+2S、线上+线下”的新零售模式，销售网络快速扩张。小鹏为用户提供“一体化，多触点”的服务体验，实现全国线上线下价格统一、销售流程一致、服务标准一致，保障用户体验；售后服务方面，小鹏汽车依托自主开发的远程诊断系统、智能理赔、移动服务等功能，提高用户的服务效率和智能体验。
销售网络在中西部低线城市布局充分。从销售网络数量来看，截至年10月21日，小鹏以家销售门店在造车新势力中处于领先地位。公司在山东、湖北、福建、河南、四川、湖南、安徽、广西等省份均具备完善布局，有望把握上述省份新能源车渗透率快速提升的红利。
持续扩大充电网络，自营超充站数量快速增长。小鹏汽车自建自营超级充电站，并持续通过高质量对外合作和服务运营，与优秀的伙伴共建智能生态圈，为用户提供便捷的免费充电服务，有效解决智能电动车用户的里程焦虑。截至22Q2公司在全国拥有充电站扩张至座，包括座XPeng自营超充桩和座自营目的地站。今年第三季度，小鹏汽车将从北京、上海、广州、深圳等G9订单前十名的城市开始铺设S4超快充设备。年计划在全国重点城市和核心高速公路沿线完成S4超快充网络覆盖；到年，有望再建设座小鹏超快充站。
4、公司竞争优势分析4.1、团队：研发技术团队履历优秀，组织架构迎来重大变革
公司创始人何小鹏出身理工科，带领团队深耕技术护城河。创始人何小鹏先生理工科技术出身及丰富的互联网经验奠定了公司高研发投入、深耕技术护城河的风格。何小鹏先生于年7月获得华南理工大学计算器科学学士学位，年和校友梁捷一同创立UC优视，UC于年成为安卓平台全球首个用户过亿的第三方浏览器。年6月，阿里巴巴以43.5亿美元整体收购UC优视，随后何小鹏在阿里巴巴集团担任移动事业群总裁、阿里游戏董事长及土豆网总裁等多个职位。年何小鹏从阿里离职，出任小鹏汽车董事长。
核心管理团队来自互联网、汽车制造、自动驾驶、战略融资等领域。夏珩、何涛两位小鹏汽车联合创始人，毕业于清华大学汽车工程系，两人此前在广汽研究院负责新能源汽车和智能汽车控制系统的开发工作，夏珩现担任联合创始人、总裁，何涛现担任联合创始人、高级副总裁。顾宏地博士为前摩根大通亚太区投行主席，于年3月加盟小鹏汽车，担任小鹏汽车副董事长、总裁。互联网副总裁纪宇为小鹏XmartOS负责人，于年至年担任腾讯无线技术实验室主任，在无线技术方面拥有逾15年经验，在小鹏带领团队自主研发XmartOS智能车载系统。自动驾驶副总裁/自动驾驶院董事吴新宙毕业于清华大学电机工程系，获得UIUC电机工程博士学位，曾担任高通高级工程总监及自动驾驶/高级驾驶辅助系统团队负责人。
研发人员数量及比例高。截止年底，小鹏员工数量为人，其中研发人员人，占比37.8%；理想员工数量为人，其中研发人员人，占比28.7%；蔚来员工数量为人，其中研发人员人，占比31.6%。截至年6月底，零跑员工数量为人，其中研发人员人，占比32.7%。从研发人员数量及比例来看，小鹏均明显领先同行。
组织架构迎来重大调整，未来何小鹏工作重心向产品倾斜。10月21日,小鹏汽车内部发布全员信,宣布进行重大组织架构调整，建立五大虚拟委员会组织和三个产品矩阵组织。其中，五个虚拟委员会包括战略委员会、产规委员会、技术规划委员会、产销平衡委员会和OTA委员会，前三个委员会由小鹏汽车董事长、CEO何小鹏亲自挂帅，另外两个委员会的负责人为小鹏汽车联合创始人兼副总裁何涛、小鹏汽车副总裁陈永海，两人直接向何小鹏汇报。三个产品矩阵则是E平台、F平台和H平台产品矩阵，分别负责横向的E、F、H车型产品平台，由小鹏汽车销售副总裁廖清红、小鹏汽车联合创始人夏珩和小鹏汽车车身以及内外饰高级总监矫青春负责，三位负责人也直接向何小鹏汇报。建立虚拟委员会组织有利于拉通公司各条业务线的沟通渠道，提升协作效率，设立三个产品矩阵的目的则是确保以客户和市场导向为主，端到端的负责产品全业务闭环。我们认为，伴随公司此次组织架构调整，未来何小鹏工作重心向产品倾斜，提升公司产品规划与营销效率。
4.2、技术：智能驾驶+智能座舱技术+高压快充三大技术强势赋能
硬件方面，小鹏自主设计、开发和制造其核心车辆系统，包括与动力系统、电子电气架构、高压快充相关的关键技术，为消费者提供卓越和可靠的车辆性能和驾乘体验。此外，自研动力系统和电子电气架构对小鹏汽车的安全性、可靠性和高性能都至关重要。
动力总成系统
小鹏坚持自研动力总成系统，参与电池、电驱动及底盘等系统设计与开发。电池方面，公司与供应商合作开发了P7的电芯。此外，公司集成了先进的能量回收制动系统，该系统与P7的低空气阻力和三合一的电驱动系统相结合，使P7能够实现高能效。公司还与一家德国工程设计公司合作开发P7的底盘，使公司能够在性能、驾驶性和操控性方面提供卓越的驾驶体验。由于公司在车辆开发过程中的全方位努力，P7已经实现了行业领先的驾驶里程。
电子电气架构
小鹏电子电气架构已实现从EEA1.0到EEA3.0。小鹏第一代电子电气架构EEA1.0采用分布式的电子电气架构，仅能实现局部OTA；从P7开始，小鹏电子电气架构进入2.0时代，率先引入基于功能域控制器的架构，实现了整车级OTA和百兆以太网通信；从G9开始，小鹏搭载基于中央超算+区域控制的第三代电子电气架构EEA3.0，实现无感OTA，整车升级时间缩短至小于30分钟。
X-EEA3.0电子电气架构采用了中央超算+区域控制硬件架构，做到了硬件和软件的深度集成。区域控制器将网关、配电、机电控制等集成在一块，大大减少了ECU的数目，线束拓扑得以简化，线束密度也大大降低。G9为首款搭载XPILOT4.0系统的车型。同时，依靠着小鹏全栈自研的技术，可以将各功能做平台化分配，使软硬件接口标准化，缩短开发周期，让用户更快用上更新的产品。此外，X-EEA3.0还支持整车级分层式软件平台，将整车软件做了系统软件平台、基础软件平台、智能应用平台的分层定义，以此使智能功能，如智能辅助驾驶系统、智能语音车控车设、智能场景等功能做到快速开发和迭代。
高压快充技术
在车端，小鹏自主研发V高压碳化硅平台：该平台能够承受超过A的充电峰值电流，平台采用高能量密度、高充电倍率电池，可实现充电5分钟续航公里。另一方面，V电气架构能够降低车内线束重量，进一步优化续航里程。包括保时捷、极氪、现代起亚等车企均已发布旗下的V电气架构，保时捷taycan是首款应用V电气架构的量产车型。此外，该平台使用碳化硅功率半导体，大幅提升车辆的充电效率、续航里程以及减轻车身重量。
在充电端，小鹏自研自建kW高压超充桩：高压充电桩应用了液冷散热技术、内置安全检测芯片及轻量化设计，能够充分发挥V平台的补能技术潜力。此外，小鹏超充将在站端带来自研储能充电技术，采用储能超充站及移动储能车两种方式，通过削峰填谷，为用户带来高效补能体验的同时减轻电网压力。未来，小鹏超充将根据车主出行大数据持续加力布局，保障城市圈内出行补能，并在高速公路服务区、高速公路出入口周边布设超充网络，满足长途出行需求。小鹏G9是国内首款基于V高压SiC平台、kW高压超充桩的打造的量产车，具备超充5min、补能超过km的能力。
XPILOT和XNGP
公司正在全力推进城市高等级辅助驾驶功能“城市NGP”和全场景智能辅助驾驶系统“XNGP”的应用落地。根据小鹏规划，年公司将建立全场景辅助驾驶能力，迈入智能驾驶下半场，年向全面自动驾驶无人驾驶进发。XPILOT将主要提供LCC道具居中辅助，VPA记忆泊车，高速NGP，城市NGP等场景辅助驾驶功能。针对XPILOT用户，年起至年上半年，小鹏G9Pro版在交付即有高速NGP、记忆泊车、LCC、智能泊车等功能基础上，开放红绿灯识别、车道级导航功能，该功能在小鹏P5P版、E版，小鹏P7E版、智尊版也将开放，小鹏P5P版的城市NGP将新增开放深圳、上海两座城市，城市NGP与LCC增强版性能也将进一步提升。年下半年，小鹏G9Pro版的高速NGP、VPA、LCC将迎来性能提升，以上所有版本车型的高速NGP功能也将在该周期内迎来在限速调节、脱手检测方面的策略优化。
XNGP将无高精地图区域的导航辅助驾驶、停车场导航辅助驾驶、高速NGP、城市NGP等全场景打通，实现从车位到车位的智能导航辅助驾驶能力。根据XNGP系统的落地计划，年上半年之前，在G9Max版本车型上，除交付即有高速NGP、记忆泊车、LCC、智能泊车等功能外，将在全国范围（所有无图城市）开放识别红绿灯并直行通过路口能力，城市NGP功能覆盖广州、深圳、上海三座城市。年下半年，在大部分无图城市开放变道、超车、左右转能力（部分高等级能力可用范围将根据用户数量和测试进度分阶段开放），年完成全场景打通，实现从车位到车位的智能导航辅助驾驶能力。
XmartOS
公司的车载智能操作系统XmartOS支持智能驾驶座舱，提供顺畅、易操作和语音控制的智能出行体验。其支持多种智能互连功能，如增强的人工智能语音助手功能、智能导航和应用商店。人工智能语音助手能够进行连续的驾驶员—车辆对话，并执行覆盖广泛场景的请求，其自年以来均维持超过99%的使用率，全场景语音系统可以实现定制化形象，音区覆盖，连续对话，可见即可说等。车载应用商店令公司的客户能够方便地存取第三方服务和资讯娱乐，也使公司能够开发自有的智能互连行业，为所有参与者创造价值。软硬件集成和电子电气架构方面的技术自研使小鹏能够有效地提供OTA固件升级。通过这些升级，小鹏能够在整个产品生命周期内频繁升级其已售汽车，为用户带来更多的功能和更好的驾乘体验。XPILOT、XmartOS、电子控制单元、动力系统几大关键技术栈中大部分软、硬件功能均可通过OTA实现升级。通过快速增长的上路行驶智能电动车数量和数据闭环能力，公司持续积累现场数据和边角案例，不断测试自研算法并实现高频升级。
4.3、产品矩阵不断完善，期待新车型提振销量
P7上市超两年，产品竞争力下滑。小鹏P7自年7月开始交付，年销量排名电动轿车第8名，彼时核心竞争对手仅有特斯拉Model3、比亚迪汉等。伴随销量持续提升，P7在年销量超过6万辆，单月排名多次进入前五。年以来，比亚迪汉、秦等中高端轿车销量大幅增长，极氪及零跑C11等后发车型快速起量，小鹏P7销量自3月达到辆历史最高后开始震荡下行，与竞品相比，P7确实存在部分硬件功能落后、产品竞争力下滑等情况。
P7改款有望于22Q4发布及23Q1开始交付，预计改款后需求有望迎来明显提升。P7改款后智能驾驶能力、快充能力、座舱舒适性及智能化有望得到大幅提升。我们认为，P7改款上市后单月销量有望爬升至0-0辆，带动小鹏销量重回增长轨道。
G9具备强劲的产品力，我们预期单月销量有望达到辆。与同级别及同价位的竞品相比，G9具备领先的高阶辅助驾驶能力及高压快充能力，车内空间布局合理，电耗水平明显低于同级别竞品，续航里程明显处于领先水平，性价比极强。伴随交付后用户认可度提升，G9销量有望迎来持续增长，我们预期其单月销量有望超过辆。
年两款新车，产品矩阵不断完善。小鹏目前四款在售车型，其中G3与G9分别覆盖15-20万、30-50万SUV市场，P5与P7核心销售车型分别覆盖15-25万、25-35万轿车市场。此外，明年公司还将上市两款新车，预计将补充20-30万SUV市场，以及35万以上轿车市场，届时公司将同时拥有6款定位及价格带区分明显的在售车型，实现15-50万轿车与SUV市场全覆盖。未来车型SKU将持续精简。从小鹏目前在售车型发布顺序来看（不考虑辅助驾驶能力薄弱的G3车型），P7具有22个SKU，P5具有11个SKU，G9修改后SKU为8个，公司正在逐步减少复杂的SKU。根据何小鹏指引，未来公司将进一步精简车型SKU，相信不管是在售车型还是未来新车型，消费者选车体验都会得到大幅提升。
5、财务分析与行业对比销量与营收快速增长后进入瓶颈期，预计23Q2重回增长轨道。销量方面，公司交付量及收入水平在-年实现了快速增长，Q4达到历史最高交付辆及历史最高汽车收入81.87亿元，当季12月单月交付量达到10辆历史最高水平，年累计交付量亦登顶新势力龙头。年以来，公司季度交付量回落至-00辆，收入明显回落。由于在售车型竞争力下滑、新车型仍需爬坡时间、改款车型在23Q2上量，预计22Q4-23Q1小鹏交付量仍将承受较大压力，23Q2有望迎来企稳增长。我们认为，15-50万元汽车市场空间广阔，伴随公司产品力和消费者认可度的持续提升，公司销量有望从23Q2开始重回增长轨道。
中高端市场竞争激烈，公司毛利率较低但仍有较大提升空间。小鹏定位大众、年轻市场，22Q2单车收入约为20.2万元，直面特斯拉、比亚迪竞争，同期蔚来/理想分别为38.2/29.6万元。与造车新势力同行相比，公司毛利率水平较低，年Q2为9.1%，同期蔚来/理想分别为16.7%和21.2%。我们认为，小鹏定位中高端，目标市场竞争激烈，消费者价格敏感度非常高，难以享有品牌溢价。后续伴随公司产品竞争力提升，价格逐步向25-50万区间上探，以及交付量提升带来规模化效应提升，公司毛利率有较大提升空间。
公司大力投入研发和营销，费用率高居行业第一。由于研发投入高，小鹏研发费用率常年保持行业第一，研发开支的提高能够强化公司智能化软硬件技术的优势及加速新车型的推出。同时小鹏销售费用率较高，较高的销售费用有助于公司在高速成长初期扩大规模和推广品牌。年来，小鹏研发与销售费用有所控制，季度研发费用稳定在12-13亿元，销售费用稳定在16-17亿元。随着销售规模与品牌知名度的提升，公司未来费用率下降和盈利能力改善的空间依旧较大。
小鹏在手现金充足，支撑未来持续投入与发展。通过在资本市场的持续融资，截至年6月30日，小鹏现金及等价物、受限制现金、短期存款、短期投资及长期存款为亿元，在手现金非常充裕，能支撑未来几年公司扩张所需较高研发及生产销售投入。
6、盈利预测销量预测
年：1-10月公司交付量为10.万，11-12月伴随G9逐步上量公司交付有望企稳回升，我们预计公司全年交付量有望超过12万辆，同比增长22.4%。-年：伴随P7改款于23Q1开启交付及两款全新车型上市，我们预计公司销量将在年第二季度重回增长通道。预计23年全年交付量有望达到15.8万辆，同比增长31.4%。年开始，小鹏自动驾驶、智能座舱及高压快充等技术进一步成熟，产品竞争力有望大幅增长增强，我们预计公司-年将分别交付新车27.1、38.2万辆，分别同比增长71.4%、41.4%。
单车收入及毛利率预测
平均单车收入持续上探，毛利率逐步提升：伴随G9及后续较高价格新车型的相继推出，我们预计公司单车ASP将持续上升，-年有望分别达到23.6/24.4/25.1万元。毛利率方面，伴随较高价格及毛利率车型上量，我们预计公司-年平均单车毛利率将逐步提升至13.0%、15.0%、15.7%。
收入预测
伴随公司新车销量及单车价格的持续增长，我们预计公司-有望分别实现汽车收入.63、.97、.03、.40亿元，分别同比增长28.1%、54.2%、71.9%、45.6%。伴随公司新车销量的持续增长，存量客户增加带动售后及周边产品收入稳健增长，我们预计公司-有望分别实现其他销售收入24.44、51.70、.45、.39亿元。综合来看，我们预计公司-有望分别实现营业收入.18、.80、.15、.72亿元，分别同比增长28.3%、52.6%、71.9%、45.4%。
毛利预测
汽车毛利率：伴随公司汽车销量增长，较高价格及盈利能力车型占比提升，我们预计公司-年汽车毛利率将分别提升至13.3%、15.1%、15.6%。其他销售毛利率：伴随周边产品销售收入，预计公司其他销售毛利将持续提升。综合毛利：综合来看，我们预计公司-年有望分别实现毛利31.04、60.83、.10、.52亿元，综合毛利率分别为11.5%、14.8%、16.4%、16.9%。
公司费用预测
未来几年费用持续高增长：公司自研自动驾驶和智能座舱，相关研发人员和投入将持续增长，伴随车型增加以及销量的持续提升，门店、广告等投入持续增加，我们预计公司营业费用将继续保持大幅增长。我们预计-年公司研发费用分别为56.16、66.81、74.72、83.61亿元，预计-年公司销售费用分别为73.89、76.62、77.22、81.12亿元。
利润预测
盈利时点或为年：销量大幅提升有望带来公司的研发、销售费用率持续下降，此外毛利率持续提升有望帮助公司利用毛利逐步覆盖研发、销售费用，我们预计公司-年将分别亏损97.16、73.14、27.46亿元，预计年能扭亏为盈，实现净利润14.09亿元。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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