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我国证券市场的卖空制度源自融资融券制度。我国于年开始计划开展融资融券，到年3月31日，上海证券交易所正式接受券商的融资融券交易申报，这标志着我国融资融券交易制度正式实施。

融资融券制度实施，结束了我国长期以来市场不能做空的“单边”格局，允许市场卖空，可以提高市场流动性，完善市场价格发现功能，增加市场效率，增强市场稳定性，促进我国资本市场健康发展。

融资融券交易的产生

融资融券制度是市场上的一项重要交易制度，但是如果市场发展不成熟，卖空交易容易被恶意卖空者利用，造成股票价格的剧烈波动，给投资者带来损失，因此我国对融资融券制度的态度更加谨慎。

我国融资融券制度的产生大致可以划分为四个阶段：

（1）禁止阶段（年-年）。

在我国证券市场成立初期，市场制度不完善，市场风险较高，为了保护投资者利益，维护市场稳定，融资融券制度并未开展，特别是年颁布的《证券法》，融资融券被明令禁止。

（2）筹备阶段（年-年）。

证监会开始为推出融资融券制度进行筹备，在年10月删除了对融资融券交易的禁止条款，年7月规定了证券公司申请开展融资融券业务的各种规则，随之沪深交易所发布了相关实施细则。

证券公司开始将客户资金转移至第三方进行托管，迎接的融资融券业务的到来，但是这段时间经历了A股股市历史上最大的一次牛市，融资融券制度被搁置了下来。

（3）试点启动阶段（年-年）

在经历过牛市之后，年4月25日进一步完善融资融券业务的相关条例，同年10月5日，中国证监会宣布正式启动融资融券试点，随后共计11家证券公司对该业务进行了测试，标志着者我国融资融券制度开始进入实践阶段。

（4）正式实施阶段（年至今）

年1月8日同意证券公司开展融资融券业务试点，年3月19日首批6家融资融券试点券商名单公布，之后31日起，证监会开始接受券商的融资融券交易申报，这标志着我国融资融券制度正式入市实施。

融券标的历次扩容

我国融资融券业务并非对所有上市公司股票放开，而是采用逐步扩容的方法稳步推进。

证券交易所对于标的股票的选取，依照从严到宽、从少到多、逐步扩大的原则，主要考虑了股票的上市时长、流动性、换手率、波动幅度以及是否完成股权分置改革等客观指标，并不涉及对上市公司是否适合投资，未来发展状况等情况的主观判断。

自年3月31日推出融资融券业务以来，标的公司名单进行了六次扩容，从最初的90只到目前的只，覆盖市值占比达到了总市值的80%以上。

第六次扩容后，融资融券标的公司在我国主板市场、中小企业板和创业板的分布也更加合理，并且伴随着相关制度的不断完善，我国融资融券市场得到了快速发展，市场化程度也不断提高，吸引了越来越多的投资者和资金入场，市场活力不断增强，资本市场发展也更加完善。

融券交易规模

经过近十年的发展以及六次扩容，融券交易市场规模不断发展壮大，融券余额规模也从最开始的年0.11亿元发展到年年末的.80亿元，融券市场的发展大致经历了以下几个阶段：

（1）年3月至年12月，由于在试点初期，国内投资者对融资融券制度较为陌生，处于尝试阶段，伴随着第一次扩容，融券交易缓慢上升，融资融券交易开始走向正轨。

为了配合融资融券交易，在年8月30日正式实施转融通制度，使得证券公司可以向金融机构借入资金和证券，用来开展融资融券业务，之后的几个月，融券规模快速增加。

（2）年1月至年12月，随着之后的三次扩容以及A股市场牛市的到来，融券交易规模上下波动剧烈，特别是在牛市过去后，加之政策限制交易规模迅速回落。

（3）年1月至年12月，融券交易进入了快速发展的阶段。在经历了牛市的狂热和熊市的低迷后，融资融券市场的规模在一万亿元左右浮动，但是融券交易规模在不断扩大，越来越多的投资者开始进行融券交易。

特别是年8月一方面扩大了融资融券交易的标的股票数量，给投资者更多的选择。

另一方面取消了维持担保比例不得低于%的统一限制，交由证券公司根据客户资信、担保品质量和公司风险承受能力，与客户自主约定最低维持担保比例，并且除了现金、股票、债券外，客户还可以证券公司认可的其他证券等资产作为补充担保物。

增强补充担保的灵活性，在一定程度上降低了投资者的准入门槛，促使了融券交易的进一步发展。

我国股利支付状况

平稳的股利支付意味着将股利发放水平维持在一个稳定的范围内，不让股利发生大幅度的变动。

一方面，稳定的股利支付可以减少管理层滥用公司资金，过度投资等损害股东利益的行为，可以在一定程度上缓解代理冲突，另一方面，股利作为公司对投资者的回报，稳定向投资者发放股利可以增加投资者信心，鼓励更多的投资者进入市场，增强资本市场活力，形成良好的市场氛围。

为了限制企业侵占股东利益，保护中小投资者利益，引导和鼓励上市公司进行股利分红，中国证监会出台了一系列将上市公司再融资条件与股利分配水平相挂钩的监管政策，也就是所谓的“半强制分红”。

具体而言，在年和年出台了导向性和渐进式政策，先是要求公司若最近三年未分红，需给出合理解释，后规定公司最近三年未分红不得增发新股；在年和年出台的政策则直接规定上市公司连续三的分红比例不得低于可分配利润的20%。

对于未达到者，公司应详细说明其原因并说明留存资金的用途，之后这一比例提高到了30%；年和年出台政策要求上市公司在公司章程中明确记载公司的股利分配政策，并要求上市公司严格按其记载的政策执行，同时进行相关的信息披露，之后明确对上市公司执行股利政策进行严格的监管。

这一系类分红政策的出台极大地影响了我国上市公司的股利分红行为，一系列“半强制分红”政策开始出台后，我国上市公司的股利分配情况明显得到改善。

其中股利分配水平已经同国外成熟市场相当。

尽管在年以及年政策出台后，分红公司比例略微下降，但是在年之后，中国证监会对上市公司分红的要求更加严格，相应的监管也更加全面，分红政策的约束力进一步提高，我国上市公司中进行分红的公司比例在逐渐增加，至年底，有82.34%的公司进行了分红。

我国股利平稳性状况

我国上市公司公司股利波动多变，股利政策缺乏连续性，股利不平稳现象普遍存在，由于市场制度和市场环境的不同，新兴市场的股利调整速度普遍高于成熟市场，我国融资环境同其他新兴市场相似，均是以银行体系作为主导，使得资本市场对上市公司的作用降低，股利调整速度也高于成熟市场。

此外，我国上市公司股权结构较为集中，国家股、法人股以及个人大股东在公司股权比例中占比较高，这使得公司股利政策更多反应个人意志，股利政策也更加多变。

再者，我国股市投资者结构同成熟市场不同，其中散户和中小投资者参与较多，机构投资者相对较低，加之中小投资者和散户在我国二级市场热衷炒股，并不以持有股票获取收益为目的，以至上市公司管理层不

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